Il paradosso dei Treasury
Gli investitori hanno assistito nelle ultime settimane a un movimento che sembrerebbe incoerente con il contesto globale. Come evidenzia Geoffroy Lenoir, Co-CIO of Mutual Funds di Ofi Invest AM, nonostante shutdown, guerra commerciale tra Washington e Pechino e tensioni politiche in Europa, la volatilità misurata dall’indice MOVE è scesa ai minimi degli ultimi quattro anni, fino a quota 65,75.
Questo fenomeno si è accompagnato a un calo dei rendimenti dei Treasury, con il decennale sceso al 4,10%, solo 5 punti base in meno dopo il taglio dei tassi di 25 bps da parte della Federal Reserve. La reazione contenuta riflette il fatto che il taglio fosse già scontato, mentre il presidente Powell ha ammesso che la decisione non è stata unanime e che l’ipotesi di un ulteriore intervento a dicembre resta incerta.
Sul fronte geopolitico, l’impennata delle tensioni per le restrizioni cinesi sulle terre rare aveva contribuito ad aumentare il rischio percepito. Ma l’incontro tra Xi Jinping e Donald Trump ha in parte attenuato le preoccupazioni. Il risultato è un paradosso apparente: rischio elevato e volatilità in calo, con il mercato che privilegia la visibilità offerta dai Treasury.
Secondo paradosso, la tenuta della Francia
Se gli Stati Uniti mostrano dinamiche inattese, l’Europa non è da meno. Come sottolinea Lenoir nell’analisi, la Francia attraversa un momento politicamente critico, ma il rendimento degli OAT è sceso al 3,42% e lo spread con il bund tedesco si è ridotto grazie alla ripresa dei lavori parlamentari.
Il bund ha chiuso ottobre al 2,64%, in un contesto in cui la BCE ha confermato tassi su livelli ritenuti adeguati. A sorprendere è stata la crescita francese, che nel terzo trimestre ha segnato un +0,5%, nonostante il downgrade di Standard & Poor’s ad A+ e l’incertezza sui conti pubblici.
La spiegazione risiede nella dinamica più ampia dell’Eurozona. Il rally dei BTP italiani ha avuto un ruolo centrale, con il rendimento sceso al 3,40% e una contrazione di 14 punti base alimentata da stabilità politica e forti afflussi. L’Italia appare la “campionessa d’Europa” del 2025, con un rialzo dei titoli sovrani pari al 3,56% contro lo 0,87% della Francia.
La Germania, invece, mostra un quadro diverso. Nonostante i dubbi sulla realizzabilità dei piani di stimolo, il governo ha annunciato un bilancio ambizioso, con un deficit previsto al 3,25% per il 2025 e al 4,75% per il 2026. Una politica fiscale espansiva che contrasta con la narrativa prudente degli anni precedenti.
Terzo paradosso, High yield
Il mercato high yield rappresenta forse il paradosso più evidente. Come evidenzia Lenoir, i rendimenti offerti sono interessanti, ma gli spread rimangono elevati. Il bicchiere viene percepito mezzo pieno grazie a sottoscrizioni consistenti da inizio anno e risultati solidi del terzo trimestre.
L’elemento chiave è la distinzione all’interno dell’high yield, paragonata a quella tra colesterolo buono e cattivo. L’high yield “buono”, composto da emittenti BB/B+, mostra performance solide, rispettivamente +4,90% e +5,50% da inizio anno. Queste società hanno spostato avanti il rischio di rifinanziamento e presentano bilanci stabili.
Il segmento “cattivo”, invece, quello con rating CCC, è crollato oltre il 3% nei primi dieci mesi dell’anno. Questi emittenti affrontano un rischio di ristrutturazione elevato, con performance molto deludenti soprattutto a ottobre. Il mercato non tratta in modo uniforme il rischio, e la selezione resta determinante in una fase in cui gli spread non riflettono una realtà omogenea.
di Francesco Sicuro
