Un contesto globale di inflazione persistente
La dinamica che caratterizza oggi i mercati è diversa da quella del passato. Come spiega Malin Rosengren, Portfolio Manager Investment Grade di RBC BlueBay, Francia, Stati Uniti, Regno Unito e Giappone sono tra i Paesi più esposti a squilibri fiscali e a un accumulo di debito sempre più difficile da sostenere. Nonostante il fenomeno non sia nuovo, il passaggio a un “predominio fiscale” in cui la spesa pubblica cresce senza rigore adeguato rappresenta un campanello d’allarme per gli investitori.
L’inflazione nei mercati sviluppati rimane strutturalmente più alta, alimentata da un contesto globale che si allontana dal libero scambio, dalla globalizzazione e da politiche di immigrazione aperte. Per contenerla sarà necessario un tasso di interesse di equilibrio più elevato. Questo accade in un momento in cui i deficit aumentano in modo pro-ciclico, mentre i maggiori pagamenti per interessi erodono i bilanci pubblici. L’accumulo di debito, un tempo conveniente grazie a tassi bassi, diventa ora oneroso. A questo si aggiunge la pressione demografica, che spinge la spesa e riduce la domanda di obbligazioni: i pensionati ritirano i risparmi dai fondi pensione, mentre l’offerta di titoli cresce. Una situazione che, sottolinea Rosengren, si osserva simultaneamente in tutto il mondo.
Il caso del Giappone e le sfide del quantitative easing
Il Giappone ha rappresentato a lungo un’anomalia nel panorama globale, riuscendo a gestire calo demografico e accumulo di debito grazie a tassi estremamente bassi, alla forza della domanda interna e a un massiccio quantitative easing che ha portato la Bank of Japan a detenere oltre il 50% del mercato dei titoli di Stato.
Ora però i tassi non sono più ai minimi storici e l’inflazione resta elevata, anche nelle altre economie avanzate. Un’eventuale nuova espansione del QE rischierebbe di portare a un deprezzamento dello yen e a ulteriori pressioni sui prezzi. Negli Stati Uniti, la Federal Reserve detiene circa un quarto del mercato dei Treasury, e un incremento degli acquisti indebolirebbe inevitabilmente il dollaro.
In passato, i fondi pensione giapponesi avevano fornito un sostegno fondamentale alla domanda interna di titoli. Oggi, però, anche in Giappone questa spinta si sta attenuando, rendendo più fragile l’equilibrio tra domanda e offerta. Come osserva Rosengren, le caratteristiche che hanno permesso a Tokyo di resistere non possono essere replicate con la stessa efficacia in altre economie avanzate.
L’Australia tra solidità fiscale e forza del dollaro
Tra i mercati sviluppati spicca l’Australia, che combina debito netto contenuto, rigore fiscale e sistemi pensionistici ben finanziati. Come si legge nel report di RBC BlueBay, i titoli con rating AAA e rendimenti intorno al 5% rappresentano un’opportunità interessante per gli investitori.
La Reserve Bank of Australia si trova con margini ridotti per ulteriori allentamenti monetari, soprattutto dopo che l’inflazione a luglio è salita al 2,8% su base annua, un incremento più diffuso e consistente del previsto. Parallelamente, i prezzi delle abitazioni sono tornati a crescere, riflesso di una delle transizioni più rapide sul piano globale, alimentata dalla prevalenza dei mutui a tasso variabile. L’aumento del valore delle case favorisce i consumi delle famiglie attraverso un effetto ricchezza significativo.
La crescita del Pil al 1,8% annuo nel secondo trimestre, sostenuta dalla spesa delle famiglie e da un mercato del lavoro rigido, suggerisce un’economia più resiliente rispetto alle previsioni della RBA. La crescita del credito, +0,7% mensile e +7,2% annuo, conferma un’accelerazione. Con la Federal Reserve orientata all’allentamento e la RBA più prudente, il dollaro australiano beneficia di fondamentali positivi, tra cui i prezzi elevati del minerale di ferro e la prospettiva che i grandi fondi pensione possano rafforzare ulteriormente le coperture.
Canada, lavoro debole e prospettive per la BoC
Il quadro è più fragile in Canada, dove il mercato del lavoro ha mostrato un indebolimento costante. Ad agosto sono andati persi 65,5 mila posti di lavoro, dopo i -40,8 mila di luglio, con la disoccupazione salita al 7,1%. Un andamento che sorprende, considerato che i dazi statunitensi sul Canada restano più bassi rispetto a quelli imposti ad altri partner commerciali e dovrebbero teoricamente sostenere l’economia.
La Bank of Canada ha posto finora grande attenzione al mercato del lavoro nella sua funzione di reazione. Come ha ribadito Macklem nell’ultima conferenza di agosto, la priorità è valutare quanto la debolezza delle esportazioni si rifletta su occupazione, investimenti e spesa delle famiglie. I recenti dati offrono quindi solide motivazioni per ulteriori tagli dei tassi, anche se limitati dalle pressioni dell’inflazione core, che è tornata nella parte alta del target. Secondo Rosengren è probabile un solo nuovo intervento, che aumenterebbe la pendenza della curva oltre le previsioni di mercato.
A pesare sul Paese è anche la possibile rinegoziazione dell’accordo USMCA. Sebbene il rinnovo sia previsto solo per luglio del prossimo anno, gli Stati Uniti intendono avviare già dal mese prossimo le consultazioni pubbliche per rivedere l’intesa. Si tratta di un fattore critico per l’economia canadese, che si aggiunge al rallentamento della crescita statunitense, con inevitabili ricadute. Un supporto potrebbe arrivare dal bilancio fiscale di ottobre, che dovrebbe fornire stimoli all’economia, alleggerendo il carico della politica monetaria in un contesto di crescenti difficoltà.
