Politica al centro della scena
I primi mesi del 2025 hanno confermato un elemento chiave: la politica ha dettato il ritmo dei mercati molto più dei fondamentali macroeconomici. L’anno si era aperto con aspettative di una Federal Reserve pronta a mantenere condizioni restrittive e di un’amministrazione Trump orientata a combinare stimoli fiscali con disciplina di bilancio. Tuttavia, come evidenzia Eric Souders, Director e Portfolio Manager della strategia Absolute Return di Payden & Rygel, gli sviluppi successivi hanno mostrato quanto i mercati restano vulnerabili a scelte politiche inattese.
Un passaggio cruciale si è avuto il 2 aprile, quando l’introduzione di dazi estesi quasi a tutte le importazioni ha portato l’aliquota media effettiva dal 2,5% al 17%. Lo shock, di natura sia macroeconomica sia finanziaria, ha generato stime di contrazione del PIL tra l’1 e l’1,5% nei quattro trimestri successivi e un ritorno delle pressioni inflazionistiche. I mercati hanno reagito con una correzione violenta, tra le più rapide degli ultimi anni, per poi recuperare solo dopo la sospensione temporanea delle misure e l’apertura di negoziati. La volatilità registrata in questa fase ha mostrato chiaramente la fragilità del quadro generale.
Pacchetti fiscali e deficit persistente
Un secondo snodo si è verificato a luglio, con l’approvazione del One Big Beautiful Bill Act, un pacchetto fiscale e di spesa che manterrà il deficit federale intorno al 6,5% del PIL nei prossimi anni. Le misure, di natura temporanea, combinano tagli fiscali e nuove spese, ma lasciano aperti molti interrogativi sull’assetto dopo il 2026. Una loro eventuale proroga rischierebbe di ampliare ulteriormente il disavanzo.
Parallelamente, è stato istituito il Department of Government Efficiency, annunciato come strumento di riduzione degli sprechi. Se le stime ufficiali parlavano di risparmi compresi tra 160 e 190 miliardi di dollari, le valutazioni indipendenti hanno quantificato benefici effettivi attorno ai 30 miliardi, insufficienti a incidere sul gap di bilancio e, anzi, potenzialmente associati a costi aggiuntivi nel lungo periodo.
Lavoro, immigrazione e politica monetaria
Sul mercato del lavoro, la stretta sull’immigrazione ha iniziato a produrre effetti concreti, con una riduzione della forza lavoro compresa tra l’1 e l’1,5%. La conseguenza è una perdita stimata di circa 0,4 punti percentuali di crescita del PIL reale nel 2025. Se da un lato i salari hanno continuato a crescere, dall’altro la dinamica limita il potenziale di sviluppo e introduce vincoli strutturali alla produttività.
La politica monetaria ha seguito un percorso coerente con la sua natura restrittiva. La Federal Reserve, guidata da Jerome Powell, ha accettato un rallentamento della crescita come prezzo necessario per contenere l’inflazione. Le attese di tagli ai tassi sono svanite già a inizio anno, rafforzando la preferenza degli investitori per esposizioni sul tratto breve della curva, rivelatesi più stabili e redditizie rispetto a soluzioni legate al credito, particolarmente esposto alla volatilità.
Tesoro, debito e fragilità dei mercati
Le attese di un aumento delle emissioni a lungo termine, alimentate dall’arrivo del nuovo Segretario al Tesoro Scott Bessent e dal suo orientamento verso maggiore disciplina di bilancio, non si sono materializzate. Le aste di rifinanziamento di febbraio, maggio e luglio hanno mantenuto invariati i volumi di titoli a lunga scadenza, con i Treasury bill stabili intorno al 22% del debito negoziabile. Questa scelta ha evitato un irrigidimento delle condizioni finanziarie, ma ha confermato la dipendenza del Tesoro dal mercato di breve termine, mantenendo una struttura del debito fragile.
Sul fronte macroeconomico emerge un progressivo rallentamento. La crescita dei salari si è normalizzata, l’inflazione si è attenuata e il PIL nominale oscilla tra il 3 e il 4%, segnalando consumi in calo e prospettive meno favorevoli per utili e ricavi aziendali. Nonostante ciò, le valutazioni di mercato restano elevate: l’S&P 500 quota a multipli forward di circa 24 volte, mentre gli spread dell’high yield restano vicini ai minimi di ciclo. Questo squilibrio, tra fondamentali deboli e prezzi elevati, aumenta la vulnerabilità degli asset rischiosi a eventuali shock.
Strategie di portafoglio e prospettive
Per quanto riguarda le scelte di portafoglio, la prima metà dell’anno ha confermato l’efficacia di un approccio prudente. L’esposizione al tratto breve dei Treasury ha offerto rendimenti interessanti e protezione in un contesto di rallentamento. Le ipotesi di maggior ricorso alle emissioni sul lungo termine non hanno trovato conferma, lasciando invariata la composizione del debito pubblico.
Guardando avanti, la strategia resta ancorata a un atteggiamento cauto sul credito, con preferenza per il debito emergente e per settori legati ai consumi primari come l’housing. Al contrario, permane un approccio difensivo verso il credito subprime e i comparti ciclici, in particolare l’energia. L’esposizione ai tassi resta sovrappesata, con focus sulla parte breve della curva USA, ma con aperture mirate verso mercati emergenti e sviluppati extra-USA. Sul fronte valutario, la posizione rimane sottopesata sul dollaro, in considerazione di un posizionamento globale già eccessivamente lungo e di differenziali di crescita che favoriscono altre aree.
Una maratona ancora lunga
Il bilancio di metà anno restituisce l’immagine di un’economia americana appesantita da politiche fiscali e commerciali espansive ma poco disciplinate, con mercati che, pur avendo già attraversato correzioni, continuano a prezzare scenari relativamente benigni. La traiettoria politica appare oggi più delineata, ma le sue implicazioni restano complesse e ricche di incognite.
In un contesto caratterizzato da fondamentali in indebolimento e valutazioni tese, come sottolinea Souders, disciplina, diversificazione e gestione accurata del rischio rappresentano gli strumenti essenziali per affrontare i mesi restanti del 2025, che si prospettano ancora come una maratona impegnativa per gli investitori.
